比特幣真的存在合理價值嗎

蔡浩

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月5日，差不多與中國央行發布《關於防范比特幣風險的通知》、明確比特幣不是貨幣並禁止中國金融機構開展與之相關業務的同時，美國銀行發布了一篇支持比特幣的分析報告，在假設比特幣會成為電子商務和資金轉移的主要參與者（major player），而且會像銀一樣擁有顯著的儲藏聲譽的前提下，比特幣的合理價值最高在1300美元，最大市值約為150億美元。

此報告被認為是華爾街首次對比特幣的價值給予了認可，加上此前美國監管者並未針對比特幣給予明確表態，比特幣玩家和一些媒體將之解讀為美國政府對比特幣持正面態度。然而，事實果真是如此嗎？比特幣真的存在合理價值嗎？美國監管者對它真的是青睞有加嗎？

西方主流經濟學對產品市場的定義，通常都是二分法，即消費品和資本品市場。海曼•明斯基在其《穩定不穩定的經濟》一書中，構築了兩套價格體系（產出價格和資本資產價格）來分析這兩種產品市場的不同。通俗點說，即價格取決於使用價值或自身內在價值的產品為消費品，一般商品均在此類；而具有取決於預期收益的基礎資產價值，實際價格卻部分甚至大部分取決於換手價格，從而容易產生泡沫的產品就是資本品，股票、債券、土地甚至貨幣都在此類。那麼比特幣屬於哪種？

比特幣玩家通常將比特幣作為一種去中心化的創新型貨幣對待，鼓吹其有朝一日能夠替代黃金、甚至美元成為世界貨幣的理念。然而，貨幣的價值在於其背後主權信用的支撐，由貨幣當局統一發行和監管，具有可交易性（穩定的幣值和充足的數量）、法償性和強制性，比特幣卻不具備任何一條，甚至連能夠對發行負責的行為實體都不存在，所以，它不是貨幣。那它可能是像股票、債券一樣的其他資本品嗎？從價格的波動性來看，確實相似，但是股票和債券是有發行公司的紅利和利息等預期收益做支撐的，而比特幣由於缺乏發行實體，不具備這個基礎屬性，因而它也不是資本品。

不過，因為挖掘比特幣而興起的礦機行業，所帶來的電腦硬件設備的熱賣，這些倒可以稱為實實在在的商品。某種程度上來說，比特幣的一整套產業交易鏈，十分類似於中國近年來流行的網遊，通過前期投資（點卡、網費、外掛費用和多台設備），升級能力，打怪出裝備，再將裝備放在市場進行交易，通過遊戲幣或人民幣進行流通，遊戲幣和人民幣之間存在匯兌比率，且波動幅度較大。不同的地方在於，網遊公司因為貪婪而不斷造成交易裝備的泛濫，導致裝備和遊戲幣相對人民幣大幅貶值，最終破壞了整個交易體系；而比特幣克服了這一點，其設計者一開始就限定“裝備”的數量總共只有2100萬個，並打著科學算法的幌子，給人造成一種比特幣具有稀缺性，越往後只會升值不會貶值的錯覺，卻讓人忽略了這種物事並不具有唯一性，比如短短幾年間就又出現了萊特幣、無限幣、可可幣、夸克幣、美卡幣等等數十種類似“幣種”，正如一款好的網遊會吸引無數競爭者一般。從這個角度上來看，虛擬的電子“貨幣”根本就不具備與金銀等貴金屬一樣的稀有屬性。

這大概也是中國央行將比特幣定性為一種特定的虛擬商品，而不是徹頭徹尾一場騙局的原因，挖礦就像打網遊，能夠給參與者帶來一種收獲的快感，而看著比特幣（或裝備）的不斷升值，伴隨著能兌換更多人民幣的預期，這種快感會更甚。從這個意義上來說，中國央行、法國央行和香港金管局相繼發布風險警示，澄清比特幣的概念（不是貨幣，只是虛擬商品），告誡本國投資者（包括投機者），要警惕其劇烈的價格波動風險、缺乏法律保護的追索權和可兌換性，並防范其給金融體系穩定性帶來的威脅，是一種非常負責任的做法。而歐洲負責金融監管的官員近期也稱，正密切關注比特幣問題，一直對此保持警惕，如有必要會隨時採取行動。

在世界各國監管當局紛紛給比特幣的未來宣判“死刑”的時候，全球最有影響力的貨幣當局──美聯儲，卻沒有對比特幣進行明確表態。被許多國內外媒體解讀為美聯儲主席貝南克認為比特幣“可能有長期發展”（may hold long-term promise）的話，實際上是斷章取義。這句話出自貝南克在9月6日寫給參議院的一封信，引用的是1995年時任美聯儲副主席阿蘭•布林德的話，對象也不是比特幣（事實上整封信都沒提到比特幣），而是對未來貨幣創新的整體看法，認為既存在法律執行和監管上的風險，也可能在某些領域有長期發展。這封信的主要內容是在闡述美聯儲主要監管目標是銀行，並不直接監管虛擬貨幣創新和運營實體，只要沒有銀行參與交易。並表示美聯儲對用虛擬貨幣洗錢有著深刻的認識，願意並已經參與了財政部打擊洗錢的行動（這其實間接否定了去中心化虛擬“貨幣”成為資金轉移主要手段的可能）。這封理應是負面影響的信件，卻反被比特幣玩家和部分媒體解讀為，美國官方對比特幣持支持態度，進而認為全球最大經濟體和第二大經濟體對比特幣的認識不同，政策也會不同。

如果有人認為下屆美聯儲主席候選人珍妮特•耶倫是鴿派代表，因而會給予比特幣市場正面的地位，那可能就犯了一個更大的錯誤。耶倫是海曼•明斯基理論的推崇者，曾發表演講“明斯基危機：給央行行長的啟示”，她和獲得諾獎的丈夫喬治•阿克洛夫（信息不對稱理論的發起者，曾與今年的諾獎獲得者羅伯特•席勒合著《動物精神》）都對市場經常失靈的現象有著清醒的認識，對資產價格的泡沫非常敏感，是不會對市場採取自由放任主義政策的。事實上，美國其他監管部門也從未減少對比特幣的質疑，他們認為比特幣容易被用來洗錢、購買非法商品以及滋生比特幣盜竊行為。

今年5月，美國國土安全部根據愛國者法案（311條款）以涉嫌洗錢為名，凍結了比特幣交易所Mt.Gox的兩個賬戶，並取締了位於哥斯達黎加的匯兌公司Liberty Reserve的虛擬貨幣服務（在上述貝南克的信中有提及）。10月份，聯邦調查局查封了因支持比特幣支付而名聲大噪的毒品交易網站“絲路”（Silk Road）。而在比特幣經歷了整個11月的瘋漲之後（從1200元左右漲至7200元左右），曾被質疑未能阻止房地產價格泡沫而導致次貸危機產生的美聯儲前主席艾倫•格林斯潘也坐不住了，他在接受媒體採訪時，談到比特幣的價格自年初起翻了89倍，稱：“這是個泡沫。它沒有內在價值，你不得不拓展你的想象力去推斷比特幣的內在價值是什麼。我反正沒能想到，也許有人能想到吧。”

一位資歷更老的美聯儲前主席威廉•麥克切斯尼•馬丁有一句關於央行作用的名言：“在聚會漸入佳境的時候，端走賓治盆。”（賓治盆，調酒和盛酒用的酒器。這句話的意譯是，在市場過熱的時候，給大家敲響警鐘，提醒大家風險的存在。）這句晦澀的名言在經歷了幾次金融危機之後如今已被廣泛接受，更何況是針對一個合法性成疑的非理性市場。

自中國央行發布關於防范比特幣風險的通知以來，百度加速樂、果殼電子等極少數支持比特幣交易的應用已經宣布停止接受比特幣支付。

面對比特幣這個無發行者、無使用價值、無基礎資產價值的“三無”產品，在世界主要監管機構紛紛出聲，將其定性為非貨幣且具有高風險的普通虛擬商品時，任何理性人恐怕都很難再相信其合理價值存在於某個價位這種說法，甚至很難相信其真的存在合理價值。比特幣的未來，或許歸位於由一種名為“挖礦”的網上休閑娛樂活動出產的虛擬產品，在理性愛好者（如果真的存在的話）之間進行收藏，才是一種合理的、對社會也有利的結局。

本文作者蔡浩，特許金融分析師（CFA），現就職於徽商銀行金融市場部。文中所述近代表他的個人觀點。